廈門「金牌廚櫃」重啟IPO：毛利持續下降藏隱憂

　　廈門「金牌廚櫃」成立於1999年，是一家主要做整體櫥櫃相關業務的公司，因其保薦人興業證券被證監會調查而被迫中止審查。近日再次啟動了IPO，並在證監會網站公開了招股說明書。記者深入研讀「金牌廚櫃」招股書發現，該公司在報告期內(指2013年、2014年、2015年及2016年上半年)存在直營門店總體虧損、綜合毛利率持續下降、廣告宣傳費用拉動期間費用高企等問題。業內人士分析認為，在家居行業整體低迷的大環境下，毛利率持續下降或將為「金牌廚櫃」的IPO之旅蒙上一層陰影。

　　報告期內發展穩定　市場占有率不高

　　2016-2021年中國整體櫥櫃行業市場需求與投資諮詢報告顯示，「金牌廚櫃」自1999年成立以來，一直專注於整體櫥櫃的研發、設計、生產、銷售、安裝及售後等整體服務。截至報告期末，「金牌廚櫃」在全國範圍內擁有品牌專賣店769家，在廣大消費者心目中具有相當的知名度和影響力，已成為我國專業高端整體櫥櫃的領先品牌之一。

　　招股書顯示，「金牌廚櫃」報告期內實現了穩定發展。報告期內「金牌廚櫃」的營業收入分別為56149.26萬元、73343.35萬元、87158.29萬元和46545.98萬元，總體呈現逐年攀升的態勢。2013年至2015年複合增長率高達24.59%，而2016年上半年營收同比大增53.72%。與此同時，「金牌廚櫃」報告期內實現歸屬於母公司所有者的淨利潤分別為3075.99萬元、4002.76萬元、4733.76萬元和2224.55萬元。

　　「金牌廚櫃」在招股書中坦言，我國整體櫥櫃生產企業目前主要分布在以廣東、福建為代表的華南產業集中區及長三角、環渤海等地，2011年至2013年包括「金牌廚櫃」、「歐派」、「博洛尼」、「志邦」、「皮阿諾」等在內的主要品牌的市場占比由不足10%提高至10%以上，但尚未超過15%。

　　直營店總體虧損　毛利率持續下降

　　招股書顯示，「金牌廚櫃」在產品銷售方面採取的是「經銷為主、直營及大宗業務為輔」的銷售模式。從毛利率來看，「金牌廚櫃」直銷模式的毛利率遠遠高於經銷模式。但記者研讀招股書發現，雖然「金牌廚櫃」直營模式的毛利率始終居高不下，但在報告期內直營店總體卻出現了虧損現象。與此同時，從2013年到2016年上半年末，「金牌廚櫃」的綜合毛利率出現持續下降的跡象。

　　「金牌廚櫃」在解釋直營模式時稱，直營店由公司直接管轄，能夠保證策略、溝通的有效性，提升信息傳導及戰略方針落實效率，是公司高端定位落地，並收集市場一線信息的窗口。報告期各期末，「金牌廚櫃」的直營門店數量分別為54家、61家、52和51家。而直營模式報告期內的毛利率分別為58.77%、52.19%、52.83%和50.96%，雖然始終處於較高水平但總體呈現不斷下降的態勢。相比之下，經銷模式報告期內的毛利率分別僅為36.26%、31.63%、30.90%和27.52%。

　　然而，「金牌廚櫃」的直營店在報告期內卻出現了總體虧損現象。記者注意到，「金牌廚櫃」在報告期內斷續存在的70多家直營門店中，大多數門店出現了多個年度不同程度的虧損。招股書顯示，這些直營門店報告期各期末的營業總收入分別為23642.37萬元、23177.20萬元、22419.54萬元和9183.52萬元，淨利潤分別為439.74萬元、-886.24萬元、-1532.11萬元和-1309.37萬元。綜合來看，「金牌廚櫃」直營門店報告期內實現的淨利潤總額竟為-3287.98萬元，總體出現了虧損。此外，耐人尋味的是，「金牌廚櫃」目前共擁有11家控股子公司，其中8家子公司在報告期末竟然均出現了不同程度的虧損，而北京北信恒隆廚衛有限公司、福州建潘衛廚有限公司等7家子公司的淨資產竟然也均為負數。

　　「金牌廚櫃」報告期內的綜合毛利率分別為45.52%、40.84%、40.08%和35.93%，呈現出持續下降的態勢。「金牌廚櫃」稱，公司毛利主要來源於主營業務，其中櫥櫃和廚房電器銷售是毛利的主要來源，報告期內兩項合計占營業毛利的比重分別為93.33%、83.18%、79.72%和78.38%，也呈現不斷下滑的態勢。其中，作為「金牌廚櫃」主要收入來源的櫥櫃銷售，在報告期內的平均售價不斷下滑，每套售價分別為9355.15元、8916.22元、8504.12元和7193.57元，報告期內的毛利率則分別為46.01%、41.18%、39.87%和36.56%。

　　「金牌廚櫃」招股書認為，公司既面臨房地產行業波動風險和市場競爭加劇的風險，又不得不面對未來人工成本上漲的風險和主要原材料價格波動風險，若控制不好將對公司營收和淨利潤產生一定影響，影響公司盈利的穩定性。

　　報告期投兩億做廣告　期間費用居高不下

　　通過研究分析「金牌廚櫃」毛利率持續下降現象發現，「金牌廚櫃」報告期內期間費用始終居高不下，其中尤以廣告及業務宣傳費最為顯眼。在「金牌廚櫃」看來，「金牌廚櫃」品牌是該公司最具價值的無形資產。為不斷提高這一品牌的知名度與美譽度，公司逐步構建由紙質媒體、電視媒體、網際網路媒體等各種媒介整合成的立體式品牌宣傳營銷戰略，特別是通過央視等官方媒體的受眾覆蓋率及影響力快速提升品牌知名度。

　　記者注意到，「金牌廚櫃」報告期內累計投入2億多元用於廣告宣傳等，而這一數字遠遠超過了該公司報告期內歸屬淨利潤的總和。「金牌廚櫃」招股書顯示，報告期內各期的廣告及業務宣傳費分別為4361.16萬元、6646.03萬元、8716.05萬元和3841.48萬元，報告期內該項費用總額為23024.72萬元，而相當於報告期內歸屬淨利潤總額14037.06萬元的1.64倍。其中，「金牌廚櫃」2016年3月1日至當年年底在中央電視台《焦點訪談》後發布的電視廣告的合同金額高達2935.06萬元。有鑑於此，「金牌廚櫃」在重點揭示「廣告業務宣傳費未來進一步增長的風險」時稱：未來公司將進一步加大「金牌廚櫃」品牌宣傳力度，增加品牌和產品推廣的範圍與手段，全方位提高公司的產品知名度，未來公司廣告及業務宣傳費的增長幅度有可能超過銷售收入的增長幅度，從而影響到公司的經營業績。

　　招股書披露，「金牌廚櫃」報告期內的期間費用分別為22277.70萬元、25171.02萬元、29363.25萬元和14317.41萬元，占當期營收的比重分別為39.67%、34.32%、33.69%和30.76%。雖然期間費用占比不斷下降，但始終維持在不低於30%的較高水平。而在期間費用中，銷售費用占比較高，而這與廣告及業務宣傳費居高不下有直接關係。

　　值得注意的是，「金牌廚櫃」報告期內各期的銷售費用占當期營收的比重分別高達28.64%、24.19%、23.44%和21.62%。「金牌廚櫃」在招股書中選取了「歐派」、「皮阿諾」等7家同行業可比公司進行銷售費用率的比較，但結果顯示「金牌廚櫃」的銷售費用率除低於一家公司外均高於其他6家企業。

　　「金牌廚櫃」招股書中顯示，其在各個報告期末的負債總額呈現不斷上升的態勢：依次為32093.74萬元、37411.36萬元、55831.85萬元和58854.11萬元，負債總額同比增長率分別為16.57%、49.24%和5.41%。對此，「金牌廚櫃」坦言，公司的償債能力指標低於同行業可比公司的平均水平，公司流動比率與速動比率總體水平也偏低。