挖掘機持續超預期有望延續

　　中國報告大廳網訊 下游開工情況良好，挖掘機持續超預期有望延續：挖掘機行業從2016年下半年開始強勢復甦，2017 年1-5 月份，累計銷量達到6.6萬台，同比增長100%，已接近去年全年7 萬台的總量。從我們草根調研的情況來看，下游工程項目開工良好，1-5 月份小松挖掘機開機小時同比增長6.5%。我們認為，這一輪工程機械復甦主要邏輯在於風險出清+存量更新+需求向好，下半年銷量有望持續超預期，全年銷量有望超過12 萬台，明年實現正增長是大機率事件。

　　存量設備更新是支撐本輪工程機械復甦的基礎：挖掘機更新周期約8-10 年，而上一輪挖掘機快速增長是在2007 年後，隨著這些設備進入更新周期，未來幾年更新需求將不斷釋放。根據我們測算，預計2017 年更新需求將達到9 萬台，2018 年將超過10 萬台，更新周期的高峰將在未來2-3 年內到來。我們認為本來工程機械復甦的主因是由工程量上升刺激設備更新換代需求帶來的，未來2-3 年，在工程開工量不發生大幅滑坡的前提下，預計挖機年銷量將保持在10-15 萬台的水平。

　　競爭格局優化，龍頭企業市場份額提升：經歷2011-2015 年長達五年的去產能調整期，全行業挖掘機廠商從最高峰110 家下降到目前僅剩20 多家，並且各大企業大幅裁員縮減產能，行業競爭格局發生了巨大變化。市場份額方面，國產品牌從2010 年的20%左右上升至2017 年1-5 月份的55%，其中三一、徐工和柳工三家份額均有所提升，三一更是突破20%，穩居國內挖掘機龍頭。外資品牌中，卡特彼勒表現較好，份額接近15%，位居第二，日韓系小松、斗山、日立建機等品牌市占率有所下降。

　　「一帶一路」帶來增量空間：「一帶一路」沿線國家基礎設施需求大，2016 年沿線國家對外承包工程項目新簽合同額1260 億美元，同比增長36%。在建築企業出海、與沿線國家深化產能合作的大背景下，國內工程機械行業設備出口逐年增長。從挖掘機出口占比來看，2010 年出口占比為1.3%左右，到2016 年達到10.7%，占比增長了8 倍，銷量絕對值也增長了3-4 倍。2017 年1-5 月份，挖機出口銷量絕對值增長約17%，由於國內基數上升，出口占比下降至5.4%，全年來看，預計出口增幅在20%-30%之間，出口占比在6%-7%之間。從長遠看，「一帶一路」將為國內工程機械企業提供巨大的增量空間。

　　A 股納入MSCI，估值有望與國際接軌：2017 年6 月21 日凌晨，明晟公司（MSCI）決定將中國A 股納入MSCI 新興市場指數和MSCIACWI 全球指數，初始納入222 只大盤A 股，其中包括三一重工、徐工機械和中聯重科。我們認為，A 股納入MSCI 新興市場指數，短期有望吸引增量資金流入，從長期看，A 股的估值水平有望跟國際接軌。目前全球工程機械龍頭卡特彼勒市值631 億美金，靜態PB為4.64 倍，相比之下，三一、徐工、中聯市值分別為570 億、250億和320 億，靜態PB 分別為2.43 倍、1.22 倍和0.92 倍，無論是市值成長空間還是估值水平，國內工程機械公司都有很大提升空間。

　　投資建議：考慮到工程機械行業競爭格局優化，行業集中度趨於提升，重點推薦行業龍頭三一重工（挖掘機、混凝土雙龍頭+起重機前三）、徐工機械（起重機龍頭）、柳工（裝載機龍頭+挖掘機前三）、浙江鼎力（高空作業平台龍頭）等，以及核心零部件公司恆立液壓（油缸+泵閥）和艾迪精密（破碎錘+泵閥）。