中國聯通:關注業績還是關注重組

    中國聯通於上周五發布了2004年度業績報告。而早在這份年報發布之前,其股價就因為市場對其預期的下調而連續下挫,因此,中國聯通2004年年報的出爐吸引了眾多的眼球。中國聯通作為流通市值最大的權重藍籌股,其股價走勢與業績表現始終是眾多投資者關注的焦點。2005年對於聯通而言其在業績上是轉型的關鍵之年,同時又充滿了公司重組的種種不確定因素,使它註定成為最受關注的上市公司之一。

　　主持人:中國聯通的年報於上周五公布,其中每股收益為0.117元,市場普遍對這個業績不太滿意,而且該股股價也於年報發布前出現了先期的持續大幅下跌,你們怎麼評價聯通的2004年度業績?造成這個業績的主要原因是什麼?

　　王國平:從外部環境看,公司2004年業績不佳原因是公司所處市場競爭環境進一步惡劣。由於小靈通的快速發展,公司面臨著市場激烈的價格戰,這種價格戰導致了公司增收不增利,在GSM的綜合MOU增長和CDMA綜合MOU基本不變的情況下,公司的ARPU出現了進一步下降。

　　從公司本身的情況看,公司對產品的定位不明晰成為公司業績下滑的主要因素,並由此帶來了包括CDMA租賃費上漲、手機核銷等一系列的負面影響。

　　在CDMA方面,雖然公司一再否認改變CDMA的市場定位,不可否認的是事實上,CDMA已經成為一個高端與中低端混合的產品,已經沒有了明確的市場定位。這在公司多次通過集中採購手機進行補貼銷售中已經證明。

　　另外,2004年,聯通推出了基於GSM和CDMA網絡的「世界風「雙模手機,並且把2004年定位為聯通的「雙模手機年「；可是,截至2004年年底,「世界風「雙模用戶僅僅為16萬,遠遠低於預期。對於「世界風「今年的發展,我們仍持保留態度。

　　主持人:我們注意到,2004年業績中第四季度的盈利情況最差,造成這種情況的主要原因是什麼?
　　楊大力:四季度公司業績大幅下滑,主要是兩點:第一,公司四季度CDMA業務的營業費用激增至30.92億元,遠遠高於三季度的26.9億元。我們發現,公司在四季度大幅增加了手機補貼支出。但是公司2004年四季度CDMA用戶數並沒有出現明顯增長；第二,從CDMA分部報表中我們發現,四季度C網業務的其他業務收支淨額為-3.27億元。我們推測,導致上述結果的原因是公司在四季度處理了部分CDMA舊款手機。一般而言,公司在業績不太好時會進行適當的盈餘管理。考慮到這一因素,在對公司2004年業績進行預測時,我們假定公司四季度不進行CDMA舊款手機處理,但公司並未如我們所願對業績作出適當的平滑處理。

　　我們認為,以上導致公司四季度業績差的原因是一次性因素。公司方面對CDMA舊款手機存貨處理的解釋是,必須要按照資產質量情況,及時處理。公司還披露,目前CDMA舊款手機庫存只有5000萬元左右。所以,存貨處理因素在2005年一季度不會對公司業績產生如2004年四季度的顯著影響。公司對大規模手機補貼支出的解釋是,2002年四季度公司發展了368萬戶用戶,這些用戶都是使用CDMA95舊款手機。到了2004年四季度,到期後的用戶離網率較高,為留住這些用戶,公司需要付出一定的成本。據公司表示,2003年以來公司發展的用戶大部分都是新款手機用戶,因此,這個問題不會在2005年出現。我們認為挽留老客戶是公司今後需要面臨的大問題。

　　主持人:公司CDMA租賃費調整對公司2005年業績能產生多大的影響?
　　王國平:根據新CDMA租賃協議,CDMA網絡的租賃費於2005年,為承租方於當年經審計的CDMA當年業務收入的29%；2006年,為承租方於當年經審計的CDMA當年業務收入的30%。但CDMA網絡的每年度的租賃費不能低於一定的最低水平。2005年,最低租賃費為原聯通運營實體於2004年向出租方實際支付租賃費總額的90%；2006年則為承租方就2005年按新CDMA租賃協議向出租方實際支付租賃費總額的90%。

　　雖然,公司改變了CDMA租賃協議,我們經過分析發現,按照新的租賃協議,公司在2005年可以獲得的收益十分有限,估計為0.007元左右。也就是說,新租賃協議僅僅保證公司2005年CDMA業務不至於發生虧損而已。

　　主持人:結合2005年行業環境的變化及分拆等因素,你們認為2005年中國聯通的業績前景會怎麼樣?
　　王國平:2005年的外部市場環境,從小靈通的影響、價格戰等因素上考慮我們認為不會比2004年好到哪去。我們總體上感覺,2005年是公司市場轉型比較關鍵的一年,而轉型應該是一個比較艱難的過程,如果重組不在2005年發生的話,我們認為2005年可能會是公司業績最為艱難的一年。首先,CDMA難以扭轉下滑趨勢。公司提到要在2005年通過努力提高公司的有效用戶數量,公司準備採取的主要措施包括:進行市場細分、控制流通環節、調整資費結構特別是整理資費套餐、提高服務質量與採取有效挽留措施、強化渠道建設與控制營銷成本等。我們認為這些措施長期來看無疑會帶給公司正面效應與收益,但是短期內能夠取得多大的收效還有待觀察,在前期由於網絡覆蓋問題或服務不善導致客戶轉網、大部分用戶都是通過手機補貼入網的情況下,公司突然改變策略,對於消費者來說需要一定的時間改變觀念。

　　其次,公司的GSM已經滿負荷運轉。截至2005年2月,公司的GSM已經達到8606.0萬戶,網絡已經處於滿負荷運轉的狀況。雖然公司2005年預計GSM新增開支75.9億元,同比增長18.6%,但是這在多大程度上可以減緩GSM網絡的壓力還有待觀察。

　　楊大力:我們認為影響2005年公司業績的因素主要有以下幾點:第一,資費,據公司介紹,目前資費定價權已經集中在集團層面,集團正在對各地資費進行梳理,大部分地區都在恢復原有的一些收費,比如卡費。高層互換後,我們能感覺到電信行業的競爭格局發生了一些微妙的變化,原有的價格戰開始有了一定程度的緩解；第二,營業費用。公司表示,手機補貼支出是過去幾年公司巨大的負擔,對此要進行營銷模式轉型,改變以往大規模的手機補貼方式。我們贊同公司這一戰略轉變。但我們認為這一轉變應該是一個漸進的方式而不是突變。對於到期的用戶,公司仍應實行一定的補貼,對於新用戶,可考慮逐步減少補貼。我們認為,為了應對市場競爭,補貼本身並沒有錯,關鍵是看給什麼用戶補貼,以及補貼多少；第三,CDMA網絡租賃費用。我們認為租賃方式的調整對公司業績的貢獻率將十分有限。

　　我們認為,對中國聯通2005年業績預測最大的前提是重組。目前市場對聯通的關注已經從關注業績轉移到關注重組上來。我們認為重組因素是2005年不可迴避的事件,忽略重組預測公司2005年業績很不合理。同時,重組也將為公司提供一個價值重估的契機。

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