2026年火力發電財務表現分析：頭部企業歸母淨利增速超44%

中國報告大廳網訊，雙碳目標推進下，國內能源結構轉型進入深水區，火力發電作為保障電力系統穩定運行的兜底電源，角色定位逐步清晰，行業發展趨勢從規模擴張轉向提質增效與價值重構，頭部企業盈利韌性持續凸顯。

一、火力發電行業財務環境

1.1 成本端傳導機制

1.1.1 長協煤穩定成本

國內火力發電成本結構中，煤炭採購成本占比超過七成，此前行業盈利大幅波動的核心驅動因素就是市場煤價格的極端波動。2021年煤價短期暴漲階段，多數火電企業陷入深度虧損，行業整體盈利水平觸及歷史低點。此後政策層面推動煤炭中長期合同（長協煤）對發電企業的全覆蓋，要求發電企業煤炭採購長協占比提升至100%，通過機制化安排鎖定煤炭採購價格，隔絕市場異常波動對成本端的衝擊。

長協煤定價實行「基準價+浮動」的機制，價格波動區間被嚴格限制在合理範圍，不會出現短期內大幅漲跌的情況，從根本上抹平了燃料成本的極端波動。頭部發電企業因為規模優勢、運輸優勢，長協煤的覆蓋率更高，價格鎖定效果更突出，成本穩定性遠高於區域中小主體，盈利韌性也更強。長協煤機制的推行還降低了企業的煤炭庫存資金占用，減少了價格波動帶來的存貨減值風險，進一步優化了企業的現金流狀況。

1.1.2 電價市場化傳導

成本端穩定之後，電價市場化改革為火力發電企業打開了合理盈利的空間。過去較長時間內，電價受政府管制，煤價上漲時電價無法及時調整，經常性出現煤電價格倒掛的情況，企業成本無法向下游傳導，只能自行承擔虧損。新一輪電力體制改革落地後，經營性電力用戶用電價格全面放開，發電企業可以通過電力市場交易協商確定交易電價，當燃料成本出現合理上漲時，可以通過市場化路徑將成本壓力向下游傳導，從機制上解決了價格倒掛的問題。

當前國內電力市場體系已經逐步完善，中長期交易、現貨交易、輔助服務市場多層體系已經建成，價格傳導機制順暢。火電作為電力系統的調節電源，在供需緊張的尖峰時段，電價可以合理上浮，發電企業能夠獲得更高的單位收益，進一步增厚盈利空間。反過來，在供需寬鬆時段，電價下行也會倒逼企業優化成本管控，提升運營效率，頭部企業的規模優勢進一步凸顯。

1.2 政策端盈利支撐

雙碳目標下，新能源裝機規模持續增長，但新能源出力存在間歇性、波動性特徵，高比例新能源接入後，電力系統需要更多靈活調節資源保障供需平衡，火電的角色從主力電源轉向兜底保供、靈活調節電源，政策層面也明確了火電的定位，並出台了一系列配套政策改善火電企業的盈利環境。

容量電價機制的全面推行，是近年對火電盈利影響最大的政策調整，這一機制改變了過去火電僅能通過電量電價獲得收益的模式，火電作為系統調節電源的容量價值得到官方認可，哪怕機組年度利用小時數下降，企業也可以通過容量電費獲得穩定收益，覆蓋固定資產的折舊等固定成本，從根本上改善了火電企業的盈利預期，提升了財務穩定性。針對煤電的節能降碳改造、靈活性改造，政策層面也給出了財政補貼、稅收優惠等支持，幫助企業降低改造投入的壓力。

二、頭部火電企業財務表現

2.1 核心盈利指標

過去數年火電行業盈利經歷了從深度虧損到逐步修復的過程，頭部企業因為成本管控能力強、長協覆蓋率高，盈利修復的速度和幅度都領先行業平均水平。梳理頭部主體2024年全年的盈利規模數據，所有數據口徑統一為合併報表年度經審計數據，單位統一為億元，可直觀反映頭部企業的盈利規模水平。

從規模維度看，頭部企業營業成本占營業收入的比例接近88%，符合火力發電行業重成本、低毛利的特徵，研發費用投入規模不足2億元，反映行業當前研發投入主要圍繞節能降碳改造展開，整體投入強度仍處於較低水平，適配火電作為成熟電源的產業屬性。

2.2 資產負債與分紅

2.2.1 資產負債結構

火力發電屬於典型的重資產行業，固定資產占總資產比例高，項目投資周期長，前期投入規模大，資產負債結構可以直接反映企業的財務健康程度，也能體現行業的整體特徵。本次整理的2024年末頭部企業資產負債規模數據，口徑統一為合併報表年末帳面價值，單位統一為億元，所有指標均為同一維度的規模數據。

火力發電企業的核心資產是生產用發電機組，對應的固定資產占非流動資產的比例較高，債務結構以長期借款為主，匹配項目的長周期投資回報特徵，避免期限錯配帶來的流動性風險，頭部企業的資產負債結構也符合這一行業特徵。

非流動資產占總資產比例超過85%，完全符合火電重資產的行業屬性，長期借款占非流動負債比例超過84%，反映頭部企業長期項目融資依賴度較高，整體資產負債率接近65%，處於電力行業的合理區間，償債壓力整體可控。

2.2.2 分紅與估值水平

近五年國內火電行業盈利經歷了從虧損到修復的完整周期，頭部企業盈利恢復後，現金流狀況持續改善，分紅能力也逐步提升，近五年最高分紅比例達到35.05%，反映企業回報股東的意願明顯增強。過去行業虧損階段，多數企業為了保障現金流，降低分紅比例甚至暫停分紅，盈利修復後，穩定的分紅提升了板塊對長期資金的吸引力，進一步改善了企業的融資環境，降低了財務成本。

從估值水平看，2024年末頭部企業P/E為8.96倍，P/B為1.17倍，EV/EBITDA為10.01倍，整體估值處於歷史較低區間，反映市場對火電行業轉型的長期預期仍存在一定分歧，板塊安全邊際較高。ROE（淨資產收益率）達到13.0%，高於多數電力企業的平均水平，說明頭部企業的股東回報能力已經恢復至合理水平。

資產端，固定資產達到301.07億元，經過近年的節能降碳改造、靈活性改造，現有機組的發電效率提升，碳排放強度下降，服役周期得到延長，資產質量相比此前有明顯提升。應收帳款達到40.67億元，主要是對電網企業的上網電費應收款，壞帳風險極低，資產質量較高，貨幣資金達到24.77億元，完全覆蓋短期借款規模，短期流動性充足，不存在流動性風險。

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核心洞察

• 國內頭部火電企業盈利修復確定性強，2024年歸母淨利潤增速超44%
• 長協煤機制與容量電價從根本上改善了火電行業盈利穩定性
• 當前火電板塊估值處於低位，安全邊際充足

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