解讀2007年外資併購大事件

外資併購給我國承接國際產業轉移和創新利用外資方式帶來了新機遇，但是，也給我國戰略性產業的自主發展和國民經濟發展帶來不容忽視的負面效應。

    近年來，外商對華直接投資出現了一些變化，外資大量以併購國內企業的形式進入我國。2004年以前，外資以併購形式對我國的投資只占直接投資的5%，2004年，這一比例快速上升為11%，2005年接近20%。特別引人注意的是，一些跨國公司和國外投資基金對中國一些行業的重點企業實施併購。2007年，外資併購依然活躍，但是，企業、政府對於外資併購變得敏感而謹慎，並出現一些新的跡象：併購對象集中於政策敏感度低的大宗消費品領域；併購客體目標傾向於民營企業；敏感行業的目錄清單變長；高敏感度行業的併購難度加大。可以說，2007年，是外資併購逐漸走向成熟和理性的一年。

    對於2007年的外資併購大事件，我們邀請了大成律師事務所高級合伙人、北京律協風險投資委員會主任呂良彪律師做出專業解讀。

    案例一：凱雷併購徐工

    徐工，是中國裝備製造業的龍頭。凱雷，世界上最大的私人股權投資基金，由於有多名國家領導人在該基金擔任要職，是一個有「總統俱樂部」之稱的美國投資機構。

    凱雷收購徐工機械大戲可謂一波三折。收購比例從最初的85%降至5個月前的50%，再降至如今的45%，凱雷的收購設想也從絕對控股變成了參股。在收購比例降低的同時，收購價格還在不斷攀升。而且，此次併購還需經國家有關部門批准或核准後才能生效。   

    此前，凱雷相關人士表示，公司將等待商務部就此事做最後決定，不會再就此事進行談判，如果批准，則合同自動順延至批准之日生效，如果被否決，凱雷將不會再做出讓步，會直接退出此次收購。

    解讀：

    凱雷欲併購徐工引發社會各界廣泛關注和強烈反響，其實是國人、國家經濟安全意識開始覺醒，是對產業經濟安全的擔心。事件過程讓我們看到民眾輿論對商業談判乃至國家政策的影響，也生動感受到博弈過程中各方「度」的掌握。

    曾有所謂的精英人士自我反省，稱國人「義和團」式的情感違反了國際商業規則，進而影響到凱雷對徐工的收購，這是一種完全錯誤的認識。其實，對外資併購進行國家安全審查並非我國獨有。許多國家特別是已開發國家都有相應的管制措施，防止外國投資影響本國國家安全和經濟安全。如美國就設立了外國投資委員會，專門負責對外資併購美國企業是否影響美國國家安全進行審查。

    案例二：達能併購娃哈哈

    1996年，達能和娃哈哈進行了一場同床異夢的聯姻：娃哈哈與法國達能、百富勤控股之金加投資公司合資成立娃哈哈合資公司。

    由於亞洲金融風暴的影響，百富勤將其在金加投資公司的股份出售給了達能，金加公司變成了達能獨家控股的公司。娃哈哈合資公司也就變成了達能控股51%的合資公司。

    由於亞洲金融風暴的影響，百富勤將其在金加投資公司股份出售給了達能，金加公司變成了達能獨家控股公司。娃哈哈合資公司也就變成了達能控股51%的合資公司。

    十年後的2006年，達能欲以40億價款收購娃哈哈非合資公司51%的股權，引發了全球矚目的「達娃之爭」。

    2007年整整一年，政府、企業、媒體、律師等各方利益相關者和業內外人士紛紛參與到「達娃之爭」的大討論之中。但是，截至目前，「達娃之爭」依然沒有結束。

    解讀：

    陷入法律困境對於達能和娃哈哈雙方而言是一個雙敗的結局。從目前情況來看，國家商標局核准娃哈哈商標由合資公司持有的可能性不存在，娃哈哈集團及其創立人宗慶後，不應該放棄娃哈哈這一民族品牌而另起爐灶。在達能方面不可能單獨持有娃哈哈品牌的前提下，解決達能娃哈哈事件無外乎以下幾種方式：

    一、達能、娃哈哈的和解：此案在杭州仲裁過程中，達能方代理人提出願意和解，遭到娃哈哈一方斷然拒絕。但這並不意味著娃哈哈一方完全拒絕與達能和解，而是一種訴訟策略的需要。隨著事態的發展，各種中間力量包括政府的明示與暗示，以及各方利益的需要，都可能使事件得以和解。

    二、第三方介入的重組：無論是非合資公司的併購，還是娃哈哈合資企業的股權結構調整，「白衣騎士」的介入都將起到至關重要的作用。在對訴訟、仲裁的前景進行基本分析後，這一戰略問題應放到至關重要的地位上來考慮。達能的投資一向要索取超額回報，若要解除這一跨國婚姻，娃哈哈也要給達能足夠的經濟補償而無論其帶來多少「嫁妝」。

    三、通過訴訟、仲裁確定商標權屬。問題在於，本案絕非單純的法律問題，所以單純依靠法律也不能解決問題。裁決不能解決深層次問題：商標歸屬達能，其在中國市場的經營亦舉步維艱，而且樂百氏的前車之轍猶在，娃哈哈商標的前途將不容樂觀；商標歸屬娃哈哈集團，則其所應承擔的相應責任亦不容樂觀。

    案例三：法國SEB併購蘇泊爾

    凱雷併購徐工的激烈爭執及多方利益博弈尚未了結，全球知名的炊具業巨頭法國SEB賽博公司併購中國蘇泊爾股份有限公司的激烈爭執又浮出了水面。在整個審批期間，蘇泊爾股價持續上漲，股價從15元整整翻了一倍多。

    2007年4月11日，法國SEB國際股份有限公司最終成功收購蘇泊爾，SEB集團將持有蘇泊爾61%的股份，為實際控股股東。這也成為了我國實施反壟斷審查聽證制度後的第一案。

    法國SEB在併購蘇泊爾過程中受到了來自蘇泊爾競爭對手所施加的阻力。愛仕達、雙喜、順發等六家企業曾經在北京聯合簽署《緊急聲明》，反對法國SEB集團絕對控股蘇泊爾。他們認為，蘇泊爾在中國炊具細分市場占有率很高，法國SEB控股後，會形成外資壟斷中國市場的格局，希望有關部門阻止這項「危及行業企業生存」的壟斷式併購。

    解讀：

    按照2006年9月8日商務部等六部委聯合發布的外資併購新法規《關於外國投資者併購境內企業的規定》，國家重點行業、「中國馳名商標」、反壟斷審查等都要納入審批範圍。而國內相關的行業協會、有競爭關係的企業，都可要求對該併購進行國家經濟安全審查。蘇泊爾的六家競爭對手不斷發布反對該收購案的意見，但由於這一規定尚無實施細則，使蘇泊爾的審批成為一時懸疑。為此，商務部先後向中國五金製品行業協會、中國輕工業聯合會徵求意見。 

    在某種意義上，從資本的動機來看，金融資本追逐短期利益，對產業的傷害度較輕；而產業資本追逐長期的產業控制權，反而對產業生態破壞較大。在國際產業資本最早進入的國內日化產業，早期的民族品牌幾乎全部消失。如今，啤酒、水泥等一般性大宗消費品領域，也出現了這些苗頭。從這個意義上看，SEB集團作為產業資本收購蘇泊爾的問題，比金融資本主導的「徐工併購案」更值得關注。

    案例四：阿爾斯通併購武漢鍋爐

    「談判時阿爾斯通把價格壓得很低，可以用『苛刻』來形容。」一位參與重組的人士表示，在武漢市國資委的撮合下，阿爾斯通和武漢鍋爐集團達成的最初收購價格是3.29億元，合每股2.18元，較武鍋集團2005年淨資產2.07元溢價5%。

    在審批過程中，有關部委曾對這一價格提出不同意見。據知情人士透露，國務院、國資委和證監會的官員曾建議，收購價格可與公司市值相結合，更加市場化一些。

    2007年7月7日，阿爾斯通和武鍋終於等來了證監會的一紙「無異議」批文。加上兩家公司此前分別於2007年3月和4月收到的國務院、國資委、商務部批覆，阿爾斯通對武鍋的收購終於完成了全部審批手續，進入實質性操作階段。至此，世界五百強之一，法國阿爾斯通公司旗下的阿爾斯通(中國)投資公司收購武鍋一案已經獲得了國家有關部門的全部放行。

    在2006-2007年幾樁大的併購案中，輿論的焦點往往集中在凱雷併購徐工等引起很大爭議的事件上。而低調進行的阿爾斯通對武鍋的併購，雖然也歷時一年多，但收購之旅最終順利成行。這樁看似幸運的聯姻，該如何解讀？

    解讀：

    十年前，民族膠片業面臨國際巨頭的覬覦，中國採取的是「引狼入室」、放任自流的方式，結果導致中國民族攝影膠片行業的毀滅；日化產業的併購，導致中國當時一批的民族知名品牌被雪藏。諸如武鍋這樣的企業們，被阿爾斯通們所控股後，多年的品牌是否保留，以及武鍋們自身的研發能力能否增強，能否避免「技術空心化」的命運，是我們今天必須關注的問題。

  案例五：高盛併購紅獅水泥

    紅獅集團是一家專業從事水泥生產和銷售的民營企業，產能列浙江省第二位，現已成為國家重點支持的12家大型企業集團之一。

    2007年8月，高盛正式牽手紅獅。高盛一擲8000萬美元，參股紅獅水泥25%股權。

    就在一個月前，紅獅水泥的同城兄弟——浙江立馬水泥也出現在中國建材行業排頭兵——央企中國建材股份有限公司計劃收購的名單之中。中國建材宣布，與10家民營水泥公司簽訂意向書及框架協議，收購它們全部或最少50%股權，其中8家簽訂意向書的水泥廠年產能力加在一起達到1800萬噸，另2家簽訂框架協議公司的熟料日產能力為7500噸。

    解讀：

    高盛參股紅獅水泥，體現出其投資戰略的成熟。與中國式PE(風險投資)的貿然決策完全不同，類似高盛和凱雷這樣的國外投資機構，對項目做技術判斷時，有一套完整的標準與流程體系。任何一個項目，通過流程一看就知道是否符合標準。而且，這些項目發展到最後基本上都能在海外上市。面對一個具體項目，這些機構會配備龐大的調查隊伍，嚴格按照流程進行盡職調查，有時候還會通過各方中介機構之間的相互「爭鬥」來實現項目的最優化。而除了鼎暉投資等少數機構，國內PE對此是望塵莫及的。

    案例六：外資併購白酒

    繼2004年啤酒行業被併購、2005年葡萄酒行業被併購之後，2007年，在酒類行業中，一場外資「入侵戰」的序幕再次徐徐拉開，形成了第三撥外資併購高峰，只是這次併購來得似乎更加兇猛，其目光對準的是未被外資「染指」的中國酒類的最後「一塊淨土」——白酒行業。

    2007年1月，世界第一大烈酒集團帝亞吉歐以2.03億元受讓成都盈盛投資持有的四川全興集團43%的股權，一舉成為四川全興集團的第二大股東，並間接持有水井坊16.64%的股份，這被稱為「白酒行業第一併購案」。

    2007年4月，古井集團發布公告說，古井貢酒100%國有產權已於4月10日完全轉讓給了IBHL。據公開資料顯示，IBHL是ThaiBev完全控股的香港子公司，ThaiBev是一家泰國公司，其控股股東為泰國華裔首富蘇旭明。

    2007年5月16日，隸屬法國路易威登集團的酩悅軒尼詩酒業公司與四川劍南春(集團)公司達成了一項合作協議。根據該協議，酩悅軒尼詩將擁有劍南春(集團)旗下四川文君酒廠有限公司55%的股份，劍南春持45%的股份。合資後的文君公司將成為酩悅軒尼詩公司在中國國內乃至亞洲投資的第一個生產性企業。

    解讀：

    酒類作為高附加值的行業，古往今來各國一般都限制外商進行投資。作為企業一方，全興集團欲通過併購做大做強企業也在情理之中，但這種併購理應受到審查。日前，在北京舉辦的跨國公司CEO年會上，中國國務院發改委副主任就明確提出：對於外商投資的領域，要嚴格按照《外商投資指導目錄》執行。這種真正以我為主的姿態，正昭示著中國民族經濟在與跨國經濟合作與發展過程中的日漸成熟。

    相關連結：

    各國法律對跨國併購的管制規定：

    1、美國：美國的併購法規體系主要由兩部分法規組成：一是國會規制併購行為的法律，二是政府規制併購的行為準則。美國在上世紀30年代就制定了《反托拉斯法》，還設立了外國投資委員會，對重要行業的跨國併購進行評估和審查。比如，我國聯想集團併購IBM的PC業務就曾經受到美國外國投資委員會的審查，中海油併購美國尤尼科石油公司、海爾併購美泰公司等，均因美國政府干預而失敗。

    2、德國：德國《公司法》規定，跨國收購中，當一個人收購德國公司25%或50%以上的股份或表決權時，必須通知聯邦卡特爾局；當收購產生並加強市場控制地位時，這種收購將被禁止。

    3、加拿大：目前，任何超過2億美元的併購協議都必須經過加拿大政府批准方可生效。

    4、韓國：已經出台了幫助國內企業抵禦外資惡意收購的新規則。這項在2005年3月份生效的新規則規定，持有公司股份超過5%的投資者，在公開控制公司經營權的意向後，5日內不得行使投票權且不得繼續購入股票。韓國公司成為收購目標後，可以增發股票或發行債券以對抗惡意收購。如果投資者在櫃檯市場(一種場外交易市場)公開收購某公司5%以上股份，目標公司可以發行可轉換債券或其他證券來進行自我保護。